선물 옵션의 이해 (feat. 게임스탑 쇼크)

안녕하십니까! 돈 굴리는 남자입니다. 

 

미국 개미들이 공매도 세력을 응징한 사건(게임스탑 쇼크)을 통해 선물/옵션에 대해 알아보도록 하겠습니다.

 

 

사전 지식으로 공매도에 대한 개념이 궁금하시다면, 아래 링크를 참조해 주시기 바랍니다. 

 

2021/01/12 - 공매도 재개 이후 동학개미들의 운명은?

공매도 재개 이후 동학개미들의 운명은?

 

선물거래

선물거래는 장래 일정 시점에 미리 정한 가격으로 매매할 것을 현재 시점에서 약정하는 거래를 의미합니다. 즉, 선물거래는 미래의 가치를 사고파는 행위이며, 선물(미래)의 가치가 현물(현재) 시장에서 운용되는 기초자산(원자재, 채권, 외환, 주식 등)의 가격 변동에 의해 파생적으로 결정되는 파생상품(Derivatives) 거래의 일종입니다. 

 

선물계약에 참여한 불특정다수의 사람들은 조직화된 시장인 선물거래소와 거래를 하게 되므로 서로 상대방을 알 수가 없습니다. 계약상대방을 모르므로 상대방의 신용상태도 알 수 없습니다. 

다시 말해, 선물 계약이 당초 계약대로 이행될 수 있는지 여부를 알 수 없는 것입니다. 

그래서 선물거래는 선물계약에 참여하는 사람들이 계약을 확실히 이행할 수 있다는 것을 보증하는 위한 제도로써 '증거금 거래(Margin Trading)'을 원칙으로 하고 있습니다. 

 

선물계약을 체결하려는 사람들은 계약의 이행을 보증한다는 의미로 선물계약금액의 일정 비율을 초기증거금(Initial Margin)으로 납부하고 거래에 참여하게 됩니다. 

선물거래 참여자들이 납부하는 초기증거금은 선물거래의 이행을 약속하는 보증금에 해당하지만, 선물거래 이후 선물 가격이 수시로 변동함에 따라 이러한 고객의 증거금이 더 이상 선물거래의 이행을 보증할 수 없게 될 수 있습니다. 이에 선물 거래를 중개하는 회사는 당일 결제를 매일 정산하여 선물 가격 변동에 따른 손익을 증거금에 반영하고, 손실액이 일정 수준을 초과하여 유지증거금이 부족한 경우 증거금을 채워 넣도록 고객에게 요구하는 일을 '마진 콜(Margin Call)'이라고 합니다. 

 

예를 들어, KOSPI200지수 선물 1 계약을 지수선물 가격 400에 매입(또는 매도)하기로 계약한다고 가정을 해봅니다. 

 

기초자산인 '코스피200 지수'의 거래단위는 '코스피 200 지수 x 250,000원'이 됩니다. 

그러므로 1계약을 매입한다고 가정했을 때, '400 x 250,000원 = 1억원'이 필요하지만, 앞서 설명드린 바와 같이 선물거래는 증거금 거래를 하므로, 초기증거금 13.5%(1,350만원)을 가지고 있어야 하며, 이후 지수 변동에 대응하기 위해 유지증거금 9%(900만원) 이상을 항상 유지해야 됩니다. 

 

[출처 : 네이버금융, 코스피200 선물]

 

금일 코스피200 선물이 8.9포인트가 하락되었으니, 만약 어제 종가에 선물을 매입한 사람은 '8.9 x 250,000원 = 2,225,000원'을 손실 본 것입니다. 코스피200 지수는 2.1% 하락했지만, 투자금(초기증거금) 대비 약 16.5% 손실(약 8배의 레버리지 효과)을 기록하게 되는 것입니다. 

내일도 오늘과 같이 하락할 경우 유지증거금이 9%이하가 될 수 있으며, 이럴 경우 증거금 비율을 유지를 위해 마진콜을 당하게 됩니다. 

 

이렇게 코스피200 선물 변동폭에 따라 매일 마진콜을 당하는 것을 번거로운 일이기 때문에 초기증거금을 납입할 때 추가로 일정 금액을 미리 예치시켜 놓는 것이 일반적입니다. 

하지만 투자자가 여윳돈이 없어서 마진콜에 응하지 못할 경우에는 다음 거래일 12시 가격에 계약중개자가 계약을 청산할 수 있습니다. 

 

만약 투자자가 만기 전에 선물계약을 청산하고 싶을 경우, 동일한 선물계약의 반대포지션을 취하는 반대매매를 통해 청산할 수 있습니다. 즉, 매입 포지션을 취한 투자자는 매도 주문을 하고, 매도 포지션을 취한 투자자는 매입 주문을 통해 선물계약을 종료시킬 수 있습니다.

이런 청산 방식이 가능한 이유는 선물계약이 반드시 매입측과 매도측이 있어야 하고, 선물가격이 변동하게 되면 양측에 정반대로 이익과 손해가 동시에 발생하므로 매입측과 매도측의 손익을 합하면 그 값은 항상 제로(0)가 되기 때문입니다. 이를 '제로섬 게임(Zero-sum Game)'이라고 합니다.

 

선물과 옵션 모두 미래 시점을 두고 거래하였기 때문에 그 시점이 도래하는 '만기일'이 존재할 수 밖에 없습니다. 선물 만기일은 3월, 6월, 9월, 12월 두 번째 목요일이며, 옵션 만기일은 매월 두 번째 목요일이며, 주식과는 달리 만기일을 기점으로 투자자의 손실과 수익이 확정됩니다. 

그래서 외국인/기관 투자자들은 만기일에 대규모 자금을 이용해 유리한 상황을 만들기 위해 현물 자산시장에 유동성을 공급하므로 변동성이 높아진다고 할 수 있다. 

이런 변동성은 선물과 옵션 동시 만기일에는 주가가 장 마감 무렵에 요동칠 때가 많아서 '마녀(파생상품)가 심술을 부린다'는 뜻으로 '네 마녀의 날, 쿼드러플 위칭데이(Quadruple Witching Day)'라고 부릅니다. 

 

옵션거래

옵션거래는 주식, 채권, 주가지수 등 특정 자산을 장래의 일정 시점에 미리 정한 가격으로 살 수 있는 권리와 팔 수 있는 권리를 매매하는 거래를 의미합니다. 

따라서 가격 변동에 따라 권리를 행사할 것이냐, 포기할 것이냐가 옵션 거래의 핵심입니다.

 

옵션계약도 선물계약과 마찬가지로 계약에 참여하는 사람들의 계약이행을 보증하기 위한 장치로 증거금 제도를 두고 있지만, 선물계약에서는 매입측과 매도측이 모두 증거금을 납부해야 하는 반면 옵션계약에서는 옵션 발행자(옵션 매도자)만 증거금을 납입하면 됩니다.

 

증거금이란 계약자가 자신에게 불리할 경우 계약을 이행하지 않을 가능성에 대비한 보증금인데, 옵션보유자의 경우는 자기가 유리하면 계약을 이행(권리 행사)하고 불리하면 계약이행을 포기(권리 포기)할 수 있는 선택권을 가지고 있으므로 계약불이행의 위험이 전혀 없기 때문입니다. 

 

선물보다 조금(?) 복잡한 옵션 거래에 대해 알아보겠습니다. 

 

옵션거래는 매입할 수 있는 권리인 '콜옵션'과 매도할 수 있는 권리인 '풋옵션'이 있습니다. 

 

[출처 : 한국경제]

 

먼저, '콜옵션'에 대해 알아보겠습니다. 

 

콜옵션은 옵션 만기일에 특정 상품을 정해진 가격대로 구매할 수 있는 권리를 의미합니다.

즉, 기초자산의 가격이 오를수록 비싸지는 옵션입니다. 

 

콜옵션을 산다(매입)는 의미는 구매할 수 있는 권리를 산다는 의미이며, 만약 만기일에 기초자산의 가격이 권리 행사 금액 이상으로 거래된다면 권리를 행사하고, 권리 행사 금액 이하로 거래된다면 권리를 포기하면 되기 때문에 콜옵션 매수자의 손실은 제한적이고 수익은 무제한이 됩니다. 

 

콜옵션을 판다(매도)는 의미는 만기일에 기초자산 가격이 권리 행사 금액 이하로 거래된다면, 옵션 매입인은 권리를 포기할 것이므로 이는 콜옵션 매도인의 수익이 됩니다. 반면, 기초자산 가격이 권리 행사 금액 이상으로 거래된다면, 콜옵션 매수인은 권리를 행사할 것으므로 이는 콜옵션 매도인의 손실이 됩니다.

다시 말해, 콜옵션 매도자의 수익은 제한적이고 손실은 무제한이 됩니다. 

 

콜옵션의 가장 대표적인 예는 '유료 할인 쿠폰'입니다. 

만약 다음달 11일(두 번째 목요일) 단 하루만 사용 가능한 '100만원짜리 아이폰12를 60만원에 살 수 있는 할인 쿠폰'을 25만원에 판다고 가정해 봅니다. 

할인을 거의 하지 않는 아이폰 특징 상 유료 할인 쿠폰을 매수하려는 사람은 몰릴 것이고, 심지어 중고거래 시장에서 리셀가격은 프리미엄 10만원을 얹어서 35만원 이상까지 호가가 더 올라갈 것입니다.

옵션 매수인은 중고시장에 팔아서 10만원의 이익을 남길지 아니면 기다렸다가 40만원 할인된 금액에 아이폰을 구매할지 고민할 것입니다.

 

만약 며칠 후 애플 CEO인 팀쿡이 갑자기 아이폰 재고물량 소진을 위해 아이폰12 판매가격을 내일부터 50만원에 책정한다고 발표합니다. 이 상황으로 인해 할인 쿠폰의 가치는 없어졌으며, 말 그대로 종잇조각이 되었습니다. 쿠폰 매수인은 25만원의 손실이 발생했고, 쿠폰 매도인은 앉아서 25만원의 수익이 확보했습니다.

 

반대로 며칠 후 애플 CEO인 팀쿡이 갑자기 아이폰12 판매가격을 반도체 가격 상승에 따라 150만원에 책정하고, 내일부터 상승하는 반도체 가격에 연동해 판매한다고 발표합니다. 발표 직후 이미 쿠폰의 가격은 폭등했으며, 최근 반도체 가격 상승세를 보면 할인 쿠폰의 가치는 더 비싸질 여력이 충분해 보입니다. 

이 상황으로 인해 할인 쿠폰 매수인은 65만원 (150-60-25=65만원) 이상의 수익이 확보되었고, 쿠폰 매도인은 최소 65만원 이상의 손실이 발생되었습니다.  

 

 

그럼 다음으로 '풋옵션'에 대해 알아보겠습니다. 

 

풋옵션은 옵션 만기일에 특정 상품을 정해진 가격대로 판매할 수 있는 권리를 의미합니다.

즉, 기초자산의 가격이 내릴수록 비싸지는 옵션입니다. 

 

풋옵션을 산다(매입)는 의미는 판매할 수 있는 권리를 산다는 의미이며, 만약 만기일에 기초자산의 가격이 권리 행사 금액 이하으로 거래된다면 권리를 행사하고, 권리 행사 금액 이상으로 거래된다면 권리를 포기하면 되기 때문에 풋옵션 매수자의 손실은 제한적이고 수익은 무제한이 됩니다.

 

풋옵션을 판다(매도)는 의미는 만기일에 기초자산 가격이 권리 행사 금액 이상로 거래된다면, 옵션 매입인은 권리를 포기할 것이므로 이는 풋옵션 매도인의 수익이 됩니다. 반면, 기초자산 가격이 권리 행사 금액 이하로 거래된다면, 풋옵션 매수인은 권리를 행사할 것이므로 이는 풋옵션 매도인의 손실이 됩니다.

다시 말해, 풋옵션 매도자의 수익은 제한적이고 손실은 무제한이 됩니다. 

 

이번에는 선물거래의 대표적인 예인 '밭떼기 거래'를 통해 풋옵션을 알아보겠습니다.

겨울철 딸기 수요가 폭발함에 따라 유통업체인 이마트는 고객들의 딸기 수요를 맞추기 위해 노력하고 있다고 가정해 봅니다. 

농부가 자신의 딸기 농장 수확일인 다음달 11일(두 번째 목요일) 단 하루에 수확되는 모든 딸기(작년 기준 약 100kg)를 킬로그램당 1만원에 판매한다는 계약을 이마트와 체결합니다. 

대기업의 횡포를 피하기 위해 농부는 계약서에 '만약 딸기 판매가격이 1만 1천원이상이 될 경우, 계약금(프리미엄) 10만원을 포기하는 조건으로 계약을 파기할 수 있다.'라는 조건을 추가하였습니다. 

 

만약 며칠 후 강추위로 인해 다른 딸기 농장들의 딸기들이 모두 상품가치가 없어져서 딸기 가격이 1만 2천원이 되었다고 합니다. 이 상황으로 인해 계약을 이행할 경우 농부의 손해가 불 보듯 뻔하므로, 계약서 단서조항을 근거로 계약을 파기하고 다른 판매처를 찾습니다. 

이 과정에서 농부는 10만원 손실이 발생되었고, 이마트는 10만원의 수익이 확보되었습니다. 

 

반대로 작년과 다르게 모든 딸기 농장이 풍년이라서 공급이 급증했으며, 이로 인해 딸기 가격은 킬로그램당 5천원으로 떨어졌습니다. 다른 농가에서도 딸기 가격이 떨어지는 모습을 보고 가격이 더 하락하기 전에 시장에 내놓으면서 가격은 더 떨어져서 딸기 수확하는 날 킬로그램당 3천원까지 떨어졌습니다.   

밭떼기 거래를 한 이마트는 울며 겨자먹기로 딸기 100킬로그램을 100만원에 구매하였으며, 이로 인해 60만원(100-30-10=60만원) 이상의 상대적 손실이 발생되었고, 농부는 최소 60만원 이상의 상대적인 수익을 확보하게 되었습니다.  

 

 

위와 같이 옵션매입자는 예측이 빗나가더라도 최대 손실이 지급한 프리미엄에 한정되는 반면에, 옵션매도자의 경우는 최대 손실에 제한이 없고 이로 인해 적지 않은 증거금이 요구되기 때문에 대부분의 개인투자자는 옵션에 매입포지션을 취하는 투기거래를 합니다. 

 

게임스톱 쇼크

게임스톱 사건을 요약하면 공매도 비중이 높은 기업을 개인투자자들이 힘을 모아 집중 매수하였습니다. 그 결과 게임스탑의 주가는 폭등하였고, 게임스톱을 공매도하였던 헤지펀드인 멜빈캐피털 등은 약 40억불의 엄청난 손실을 입었습니다. 

 

[출처 : 해럴드경제]

게임스탑의 폭등한 이유는 공매도 세력의 숏스퀴즈(Short Squeeze, 주가 하락을 예상하고 공매도 했으나, 주가 상승으로 손실이 발생해 주식을 집중 매수하는 것) 때문으로 분석됩니다. 

 

더불어 테슬라 CEO 일론 머스크는 트위터에 게임스톱과 맹목격(stonk)를 합친 말인 "Gamestonk!!"란 메시지를 올리며 게임스톱의 주가 상승세를 부추겼습니다.

 

또한 미국 개미투자자 커뮤니티인 월스트리트베츠 토론방에는 "1만 달러를 콜옵션에 투자해 1주일 만에 100만달러를 벌었다"는 등 성과를 자랑하는 증권계좌 인증샷이 줄줄이 올라와 투기 심리를 자극했습니다. 

 

콜옵션 매수를 통해 1주일 만에 100만달러를 벌어들인 사람이 많다는 것은 그 반대편의 콜옵션을 매도한 기관투자자들의 대규모 마진콜(Margin Call)에 대응해야 됨을 의미합니다. 

앞서 설명한 바와 같이 옵션매도자의 손실은 무제한이기 때문입니다. 

 

이런 심리는 게임스톱 다음으로 공매도 비중이 높은 종목인 미국 최대 극장체인 AMC엔터테인먼트로 이동했으며, 어제 하루만 301%가 오르는 폭등을 만들어 냈습니다.

AMC엔터테인먼트 뿐만 아니라 익스프레스홀딩스(214%), 코스코포레이션(480%), 내셔널비버리지(40%) 등 공매도 비중이 많은 주식들이 줄줄이 폭등했으며, 이로 인해 기관투자자들의 손실이 급격히 증가했습니다. 

 

이런 상황을 해결하기 위해서는 헤지펀드를 비롯한 기관투자자는 공매도 한 주식을 다시 되사야 하고, 콜옵션의 숏포지션(콜옵션 매도)을 정리하고, 마진콜에 대응하기 위해 부족해진 증거금을 채워야 합니다. 

그러기 위해서는 막대한 현금이 필요하고, 현금 확보를 위해 다른 보유주식을 정리하는 과정에서 어제 뉴욕 증시는 하락 마감하였습니다. 

 

헤지펀드들의 보유 주식 매도는 시장을 불안하게 만들었고, 다른 펀드매니저들도 덩달아 '위험회피' 모드로 돌아서게 될 수 있습니다. 

 

[출처 : Index Indicators, S&P500 vs VIX]

 

끝으로 월가의 공포지수인 VIX 지수가 상승할 때마다 S&P500 지수가 하락하는 모습을 보였으며, 어제 VIX 지수의 급등은 향후 S&P500 지수의 급락을 의미할지 아니면 일회성 이벤트로 끝이 날지는 지켜봐야 할 것으로 생각됩니다. 

 

변동성이 심한 장세에서 욕심을 줄이시고, 안전한 투자를 하기시 바랍니다.